14/12/2012

TSMC: Gran bella azienda, ma come investimento?

TSMC

Descrizione

Con una capitalizzazione di mercato di oltre 87 mld di $ Taiwan Semiconductor (Tsmc) si può definire il gigante delle foundries. Con un capex stimato di circa 9 mld di $ per il 2013 questo colosso è il leader mondiale con una quota di mercato complessiva del 49% con punte del 70% nei processi produttivi a 90/65/40/28 nanometri. La sua capacità  produttiva e finanziaria è di gran lunga superiore a quella del rivale più piccolo, Umc, circostanza che gli permette di avere margini, generazione di cassa , di free cash flow e  politiche di dividendi superiori a quelle dei rivali più piccoli

La società serve oltre 150 clienti, tra cui Qualcomm, Amd, Nvidia ed Apple, è il leader tecnologico dietro soltanto ad Intel, oltre ad essere una delle poche società al mondo capace di investire pesantemente in ricerca e sviluppo  che gli permette di stare stabilmente tecnologicamente un passo avanti a tutte le altre foundries globali. I margini operativi sono molto alti, nell’ordine del 35% e la capacità produttiva è sempre prossima al 100% ( 92% nel 2012).

Prezzo

Gran bella società quindi, ma questo basta per renderla un buon investimento? Non necessariamente :

Anzitutto vediamo quanto la andiamo a pagare: 16 volte gli utili cosidetti “trailing” (cioè degli ultimi 4 trimestri, cosìdetto T12M EPS), 3.8x il book, 5.4x le vendite e 9.6x il cash from operation, tutti valori al di sopra delle rispettive mediane storiche e che implicitamente ci dicono come il mercato stia già scontando una certa crescita anche per il futuro. Gli analisti infatti  stimano una crescita degli utili nell’ordine del 6,9% per il prossimo anno fiscale e se si ipotizza un costo del capitale di circa il 11% (che data la ciclicità del settore è una stima abbastanza conservativa) il tasso implicito di crescita di lungo periodo è nell’ordine del 4,5%.

Il prezzo di un titolo è il valore attuale dei profitti futuri e a nostro avviso il titolo può considerarsi  al momento fairly valued

Punti forza/debolezza

Punti di Forza: Leader tecnologico con posizione dominante nel settore: è ipotizzabile che la società possa continuare a guadagnare, in maniera marginale, quote di mercato ed ad  espandere in maniera contenuta i propri margini attraverso un aumento dei prezzi; bilancio molto solido che rende la necessità di accedere a finanziamenti esterni al momento irrilevante; stabile politica di dividendi

Punti di Debolezza: Tsmc è il leader indiscusso del mercato ed avere una quota di mercato di oltre il 70%  espone la società ai rischi di perdere market shares; al di la dei tassi di crescita impliciti nei prezzi, la domanda che bisogna porsi e se gli Eps considerati nell’analisi (vicini ai massimi storici) siano sostenibili anche in futuro; il modello di business attuale sta mostrando i suoi limiti in termini di limitata “personalizzazione” della catena produttiva da parte dei grandi clienti che potrebbero un giorno decidere di rivedere le loro politiche di outsourcing. Esiste poi la possibilità che Intel, leader mondiale in termini tecnologico (una generazione avanti a Tsmc, con un processo produttivo a 14 nm) possa un giorno decidere di sfruttare la sua capacità produttiva per offrire servizi di foundries anche  a società terze (come Apple) strappando così clienti importanti a Tsmc. Nonostante le grandi risorse finanziarie a disposizione della società esiste il concreto rischio che i futuri investimenti in nuove tecnologie siano finanziariamente impegnativi e non garantiscano nell’immediato ritorni sufficienti sugli investimenti effettuati. Il rischio primario è comunque al momento legato all’intero settore dei semiconduttori, strutturalmente molto ciclico, rischiosità che il mercato non sta, a nostro avviso, adeguatamente scontando nei prezzi di borsa